對(duì)于不少A股市場(chǎng)上市公司而言，“包裝上市——業(yè)務(wù)下滑——市值下降——跨界（利潤(rùn)）并購(gòu)”似乎成了一道無(wú)法逃離的魔咒。今天我們講的露笑科技又是其中一員。

盡管主業(yè)收縮盈利下降 都是有并購(gòu)這碗雞湯

9月8日，停牌4個(gè)月的露笑科技發(fā)布公告，擬斥資12億收購(gòu)愛多能源與上海正昀，布局光伏和新能源領(lǐng)域。并購(gòu)熱門板塊加上配套4.5億的募投計(jì)劃，彰顯公司轉(zhuǎn)型新業(yè)務(wù)的決心，輿論對(duì)此一片叫好，復(fù)牌后的高股價(jià)似乎已是觸手可及。

然而在一片贊美之中，市場(chǎng)似乎有意忽略了露笑科技面臨的困境：雖然公司近年來(lái)在資本市場(chǎng)上頻繁出擊，先后涉足電機(jī)和晶片行業(yè)，在業(yè)務(wù)多元化方面可謂同行的楷模，即便如此也難掩公司在經(jīng)營(yíng)上的乏力。

年報(bào)顯示，露笑科技營(yíng)業(yè)額近年來(lái)明顯下滑，其中營(yíng)收主力電磁線業(yè)務(wù)在2015年更是斷崖式地下跌了52.26%，全年?duì)I業(yè)收入為10.93億元。收入下降，盈利也不樂觀，根據(jù)2016年中報(bào)，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比下降17.52%，考慮到公司盈利集中在上半年，如果缺乏例如去年出售廠房這樣的營(yíng)業(yè)外收入“加持”，預(yù)期今年的凈利潤(rùn)將會(huì)明顯收縮。


盡管主業(yè)不彰，但不妨礙近年來(lái)公司的股價(jià)屢創(chuàng)新高，并購(gòu)交易似乎已經(jīng)成為了公司推升股價(jià)的“靈丹妙藥”，對(duì)比時(shí)間就會(huì)發(fā)現(xiàn)，每次公布并購(gòu)消息都總能為股價(jià)帶來(lái)正向的刺激。且不說(shuō)交易成功的露通機(jī)電和伯恩藍(lán)寶石，哪怕是終成鏡花水月的三木通信，都能協(xié)同牛市讓公司的股價(jià)番了1.3倍，要知道同期上證指數(shù)也不過上漲59%。

回到本次的并購(gòu)，12億元的總價(jià)分別給予兩家標(biāo)的公司凈資產(chǎn)1.7倍和10.9倍的增值，公告中對(duì)此解析為，高估值源于標(biāo)的企業(yè)在產(chǎn)品質(zhì)量、成本和客戶群體的等方面具有明顯優(yōu)勢(shì)。然而，通過計(jì)算對(duì)比，牛牛金融研究中心卻發(fā)現(xiàn)標(biāo)的公司恰恰是在成本，客戶群體方面存在明顯的疑問。

愛多能源股東注資續(xù)命 營(yíng)業(yè)收入難定

愛多能源可謂命途多舛，成立至今所有權(quán)數(shù)度易手，好不容易近幾年股權(quán)結(jié)構(gòu)稍稍穩(wěn)定下來(lái)，又遇到行業(yè)的貿(mào)易寒冬，沒能為股東創(chuàng)造利潤(rùn)反而讓其背負(fù)了一身債務(wù)。公告披露，2014年與2015年公司所有者權(quán)益分別為-3.36億和-2.83億，憑借股東天佑德貿(mào)易出資4.41億元才“轉(zhuǎn)虧為盈”。有意思的是，天佑德貿(mào)易的出資時(shí)間在今年的第一季度，不難想象本次注資就是為隨后的并購(gòu)做準(zhǔn)備的。


企業(yè)的主要產(chǎn)品是太陽(yáng)能電池片與電池組，適逢近年來(lái)歐美對(duì)我國(guó)的光伏產(chǎn)品征收高額雙反關(guān)稅，光伏產(chǎn)業(yè)遭受重大打擊，產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)下降。參考業(yè)內(nèi)上市公司的年報(bào)，2014年電池片和電池組件的平均售價(jià)每MV約200萬(wàn)和350萬(wàn)。到了2015年，每MV的均價(jià)已經(jīng)分別下降至180萬(wàn)和330萬(wàn)。

在這期間，愛多能源的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)卻逆市爆漲，在上述兩個(gè)會(huì)計(jì)年度，凈利潤(rùn)翻了231倍，從23萬(wàn)到5323萬(wàn)。營(yíng)業(yè)收入則從7.38億元上升到11.49億元，增長(zhǎng)55.75%。即使2015年企業(yè)的電池組件產(chǎn)量同比增加了50MV，但在行業(yè)產(chǎn)品均價(jià)普遍下降的背景下，如果按照上述行業(yè)均價(jià)和公告披露的產(chǎn)量來(lái)推算，過去兩年的營(yíng)業(yè)收入應(yīng)該為5.92億與6.71億，基本上能持平收入，不太可能有重大增長(zhǎng)。


造成這么大的差異，如果不是財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)有誤，那就只能是愛多能源的產(chǎn)品售價(jià)平均比市場(chǎng)上的高70%左右。然而在國(guó)內(nèi)，光伏行由于業(yè)產(chǎn)品差異少、市場(chǎng)容量偏低等因素，競(jìng)爭(zhēng)相當(dāng)激烈，一家名不見經(jīng)傳而且早前還嚴(yán)重虧損的小公司，產(chǎn)品憑什么賣得比業(yè)內(nèi)的上市龍頭還貴呢？

上海正昀核心客戶“收緊” 利潤(rùn)目標(biāo)“渺茫”

上海正昀主營(yíng)新能源電動(dòng)車的鋰離子電池，在交易方案中股東權(quán)益獲得了10.87倍的增值，理由之一是公司有客戶資源優(yōu)勢(shì)，與南京金龍、江蘇奧新等新能源電動(dòng)車生產(chǎn)企業(yè)建立了良好的合作關(guān)系。

與此形成鮮明對(duì)比的是，上海正昀的2016年前5個(gè)月的銷售額為2371.72萬(wàn)，僅為2015年全年?duì)I業(yè)額的11.47%。造成業(yè)績(jī)大跌的原因正是由于大客戶南京金龍客車制造有限公司采購(gòu)額大幅度下降。數(shù)據(jù)顯示2016年前5個(gè)月，南京金龍的采購(gòu)額僅為269萬(wàn)，而這一數(shù)字在去年則高達(dá)1.6億元。

南京金龍相關(guān)人員的解析，由于國(guó)家與地方補(bǔ)貼政策不明朗，整車企業(yè)資金緊張，普遍下調(diào)產(chǎn)能，對(duì)車用電池的采購(gòu)額也隨之收緊。


主營(yíng)業(yè)務(wù)收入下降，讓人懷疑上海正昀的完成業(yè)績(jī)承諾的能力，根據(jù)交易合同，上海正昀2016年度的承諾利潤(rùn)為5000萬(wàn)，而2016年前5個(gè)月，公司的凈利潤(rùn)為-177萬(wàn)。需要注意的是，2015年上海正昀全年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)為1622萬(wàn)，這意味著就算對(duì)南京金龍的銷售額恢復(fù)至去年水平，也不足以達(dá)成盈利目標(biāo)。

再退一步考慮，即使上海正昀發(fā)展了其它新客戶，但受產(chǎn)能限制也難以完成業(yè)績(jī)承諾。公司2015年在只有南京金龍一個(gè)大客戶的情況下產(chǎn)能利用率已經(jīng)達(dá)到55%，今年的產(chǎn)能比去年還略有下降。這說(shuō)明上海正昀今年內(nèi)營(yíng)業(yè)額與凈利潤(rùn)再提高最多也只能番一倍，參照去年的盈利水平還是未能“達(dá)標(biāo)”。

跨界并購(gòu)亂象 何時(shí)能了

以業(yè)務(wù)拼湊為目的的并購(gòu)亂象并非一家獨(dú)有，和早前的宏磊股份收購(gòu)第三方支付公司與勤上光電收購(gòu)商業(yè)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)如出一轍。雖然股市年年在擴(kuò)容，但無(wú)奈A股的增速完全比不上股民的熱情，新股中簽率不到千分之一。股民的滿腔熱情只能拋灑在老股上，然而比起老老實(shí)實(shí)經(jīng)營(yíng)，跨界收購(gòu)熱門行業(yè)公司顯然更為直接有效。尤其是當(dāng)上市公司面臨業(yè)績(jī)困境，利潤(rùn)縮水的時(shí)候，熱門資產(chǎn)幾乎就是投資者的強(qiáng)心針，只要故事說(shuō)得好，股價(jià)就掉不了。并購(gòu)?fù)瑫r(shí)搭配定增，上市公司甚至連錢都不用掏，就可以完成股價(jià)的“維穩(wěn)”工作。

站在標(biāo)的出讓方的角度，只要公司站在資本追逐的熱點(diǎn)上，哪怕基本面再不堪，總有人愿意花幾倍的溢價(jià)來(lái)接盤，折算下來(lái)苦心經(jīng)營(yíng)數(shù)十載還不如一朝賣斷來(lái)得舒服。比如上文提到的上海正昀，業(yè)績(jī)大跌照樣能按10倍溢價(jià)賣出。退一步而言，即使像愛多能源的股東那樣要花上好幾億填補(bǔ)虧損，但只要交易完成，資金到賬，照樣能盈利過億。

這一場(chǎng)看似“共贏”的交易最終只會(huì)帶壞了企業(yè)、收割了韭菜又破壞了市場(chǎng)?；仡櫳习肽?，并購(gòu)新規(guī)頻出，基本上斷絕了類借殼的所有可能性?？缃绮錈狳c(diǎn)的并購(gòu)亂象如果繼續(xù)蔓延擴(kuò)張，很可能就會(huì)成為下一個(gè)“類借殼”。